9月24日，汉堡足球俱乐部公布了其过去一个财年（25-26财年）的资产负债报表。

财报的数据可谓异常亮眼：俱乐部总营收达到创纪录的1.85亿欧元（其中：球队营收1.821亿欧元），并超越2008-09赛季的1.612亿欧元最高记录（当年汉堡在欧联杯、德国杯都闯进四强）。

与此同时，球队连续第五年实现盈利，利润大幅增长至812.8万欧元（去年为440万欧元）；人员支出占总营收的比例降至 36.9%。

作为对比，汉堡在德甲联赛的最后一个赛季（即2017/18赛季），人员支出占总支出的比例为45.5%。

本帖将从官方财报的不同数据披露视角对汉堡2025-26财年进行解读，并指出年度财报为各位球迷提供的潜在信息。

文章作者：Os_ 易北河港口首发。

一、俱乐部收入结构：整体营收大涨，仍存攀升潜力2025-26财年，汉堡足球俱乐部的总营收为1.82亿欧元，其收入结构如下图所示。

比赛日板块一向为汉堡的强势板块。

在德国第二大城市及北德地区的消费力加持下，汉堡的比赛日收入成为了俱乐部营收中占比最高的收入板块。

2025-26赛季，俱乐部比赛日收入来到5632.1亿元，比赛日收入占总收入的比例来到了惊人的30.9%。

随着俱乐部升级德甲联赛，汉堡的主场比赛票价整体上浮了10%（不同票档上浮比例不一致，取平均值）；上座率则达到99.9%，德甲与德国杯的18个主场有17个实现满座（对阵不莱梅的北方德比因安保要求，被迫空置600个座位）。

2026-27赛季，人民公园球场将通过球迷信托筹集资金的方式进行小幅扩建，在A区及C区的首排及尾排增加座位，从而将球场单次比赛容纳人数由57,000人次逐步扩展至60,000人次（初期58,000人次）；与此同时，德国杯第二轮对阵法兰克福，汉堡已经抽到了第一个主场。

由此可见，球队比赛日收入仍将在下一个财年实现上涨。

赞助合作板块主要得益于俱乐部升级。

“船王”库内在将自身的7.5%持股售出给斯巴达银行之后，与球队签下了为期四年的球场冠名权赞助协议，以维持球场名称为“人民公园体育场”。

该笔赞助费为每年450万欧元。

除此以外，随着俱乐部升级回到德甲，球队主赞助商HanseMerkur，以及赞助商Adidas，Helm AG等赞助协议金额实现翻倍，进而导致赞助合作板块收入实现倍增。

媒体转播板块出现大幅上涨，主要得以于球队升级；但由于俱乐部连续7年位居德乙，在上个赛季，球队五年德甲累积积分为0，因此媒体转播收入只能排在第18位，也就是吃到保底的3140万欧元。

当前，媒体转播收入仅仅占总收入的20.6%；过去五年也不高于25%，该比例远远低于五大联赛中其他俱乐部的平均值，表明俱乐部对转播收益波动的依赖程度较低。

在新的赛季，随着降级队伍的离去及三支升班马球队的到来，汉堡将在18支德甲队伍中位居第15，从而在转播模块获得800万左右的收入增额。

转会运作板块出现了较大幅度增长，主要得益于卢多维特-赖斯以700万欧元的价格转会布鲁日俱乐部。

即便布鲁日采用了分期付款，但收入结算环节依旧是直接计入。

除此以外，俱乐部还出售多名球员获得了5-50万欧元不等的小额收入；此前的部分转会在这个财年触发了额外收入。

俱乐部预计下个财年的转会运作收入将超越本财年，原因是法比奥-巴尔德的转会带来了更高的转会收入。

商品及餐饮板块则是今年财报首次实现混合计入方式。

商品销售板块一直是汉堡俱乐部近年来的营收亮点，25-26赛季更是来到了2863.9万欧元的历史最高值。

24-25赛季，汉堡实现了历史性的升级，当年售出了12万件升级纪念T恤；而25-26赛季，汉堡则推出了球队爆款：1887场主场比赛特别款球衣，该球衣最终销量为7万余件，单件商品便为俱乐部带来接近800万欧元的营销收入。

与此同时，球队主场球衣销量为7万件，客场球衣销量为2.5万件及2万件（第二客场），同样创造俱乐部销量新高。

在球衣销售以外的板块，俱乐部升级纪录片及衍生产品、大富翁卡牌的销量也不容小觑。

其他收入则出现小幅下滑，其原因在于欧洲杯赛事承办后的营收自然滑落，以及演唱会经济的自然浮动。

第三方借用球场举办杯赛，开演唱会等公共活动的收入都在此列。

俱乐部预计该板块收入在下一财年会再次出现下滑，因为当前第三方活动的规划排期还没有到达预期。

最后还有30万的准备金释放，以及179.4万欧元的保险赔偿。

整体来看，汉堡的营收结构呈现出“比赛日+商业+销售”的三驾马车情形，三项收入直接覆盖了1.16亿欧元，占总营收的63.9%；占去年总营收接近9成。

汉堡回归德甲本身，极大地优化了球队的营收结构，也使得各个子项的经济发展潜力得到了一定释放。

反倒是转播权益，当前仍位于德甲联赛18队的底部且单项营收占比较低，仍具备大幅度上涨的潜力。

随着转播营收逐年上涨，汉堡的总营收将很快逼近甚至直接超越2亿欧元。

二、俱乐部支出结构：升级建队成本飙升，整体支出温和可控随着球队升入德甲联赛，过去的2025-26财年，汉堡俱乐部的支出呈现大幅上涨趋势。

具体支出项参考下表。

人员支出呈现大幅上涨趋势。

汉堡回归德甲的首个赛季，球队人员支出总额来到了6842.8万欧元。

不过，这里的支出项囊括了一线队球员、教练组的所有支出；还有青年队，以及本财年首次计入财报统计的女足相关支出。

除此以外，财报还说明，人员薪资支出成本为6090.7万欧元。

女足小队的人员支出在500-600万欧元左右，剩下的绝大部分薪资支出都划归到球员及教练组的薪资支出。

考虑到两位教练的税前薪资在100万欧元上下，那么可以推测，一线队球员薪资支出低于5000万的媒体报道基本是符合财报数据事实的。

考虑到夏季转会窗口，球队对一线队阵容再次做出了大幅度升级，预计一线队的人员支出在下一份财报中仍将出现一定幅度上涨。

摊销折旧板块一样出现了大幅上涨。

考虑到有形资产的折旧相对固定，那么摊销折旧板块出现上涨缘由也自然就和球员注册有关。

不过，这里要关注的是已经转会离队的球员带走的摊销额度，这个后面会讲。

其他运营费用来到了8047.9万欧元，占了总支出相当大一部分比例。

财报对这里的支出解释非常模糊，指出其他费用的大幅上涨原因包括：比赛运营成本；俱乐部营销和协会活动费用；贵宾区域的使用率提升；多一个德国杯主场；女足部门并入俱乐部；一线队阵容重建产生的影响。

这里将“一线队阵容重建”列入其他经营费用，我们将合理怀疑，俱乐部将部分自由转会球员的经纪人佣金等其他费用计入到此处。

这里头既包括竞技支出，也包括非竞技支出，且管理层有意在此表述模糊。

但即便如此，运营费用上涨的速度也没有超过球队营收增加的速度，这表明球队回到德甲以后带来的额外运作成本基本是温和可控的。

商品采购支出则是必要的周边产品销售库存所需支出。

随着俱乐部商品销量的攀升，周边产品类型丰富化，这一部分库存导致的支出必然带动上涨。

在加上321.2万欧元其他收入，并核算完三个较大的支出板块以后，我们就可以核算出俱乐部在2025-26财年的EBITDA（息税折旧及摊销前利润）：€1.8201亿欧元（俱乐部营收）+€321.2万欧元（其他来源收入）-1080.1万欧元（商品预支出）-€6842.8万欧元（人员预支出）-8047.9万欧元（其他运营费用）=2561.3万欧元（即EBITDA值）。

*EBITDA是用于衡量企业核心经营盈利能力的重要财务指标。

它通过排除利息、税收、折旧和摊销这些非现金或受资本结构影响的支出，来更纯粹地反映企业主营业务的运营效率和现金流生成能力。

2024-25财年，汉堡的EBITDA值为1594.5万欧元。

再扣除折旧（€1573.4万欧元）、利息相关费用（收入-支出）、所得税、其他税费以后，便能得到俱乐部的税后收益：812.82万欧元。

这便是俱乐部一整年经营获得的年度盈利总额。

俱乐部的盈利情况、现金流运作能力在迅速增长的经济数字面前已经无需额外点评。

这里我们放三段不同的发言：①，以互联网部分网民为首的汉堡队相关言论，即“汉堡在德乙挣大钱，汉堡还没有原谅德甲”；②，以前俱乐部董事会成员乌斯特菲尔德的经济约束及核算理论为首的部分观点，即“如果我们赢得了升级附加赛，财报很可能会由盈转亏”（摘录自其离职后，10月10日上真人秀的语音播客）。

这句话甚至写进了21/22财年，乌斯特菲尔德在职期间完成的财报：Der Personalaufwand liegt aufgrund des abermals verpassten Aufstiegs und den damit eingesparten erfolgsabhängigen Prämienzahlungen auf dem Niveau des Vorjahres（由于再次未能升级，因此俱乐部节省了与升级挂钩的奖金支出，人员成本得以维持在上年水平）。

③，以胡维尔主管董事会以后，就竞技与财政平衡问题发表的言论：“为了能够持续性取得竞技成功，部分财年的适度亏损是可以接受的。

”不言自明。

三、资产及负债：资金流动性大幅增强，历史债务稳定出清2025-26财年，汉堡足球俱乐部的总资产从上一财年的1.652亿欧元飙升至本财年的1.924亿欧元，增长率约16.4%。

具体而言，现金增加、球员资产升级和转会收益构成了资产飙升的主要缘由。

俱乐部本财年资产总表参见下图。

无形资产板块，球员注册权资产额飙升，来到了2006.9万欧元，这点和球队升级阵容的表现是完全匹配的。

注册权资产出清方面，本年卖掉的球员权利原始取得成本是454万欧元，但此前累计已经摊掉419.1万欧元，因此处置时剩余账面价值只有34.9万欧元。

这下就不难理解为什么汉堡在近几个转会窗口频频以10-50万欧元处理球员了：在资产核算层面，德乙球员进入转会费低，部分球员已经完成较长时期的球员合同，剩余合同的账面价值已然很低；即便只卖出几万到几十万欧元，其会计利润依旧会是正数。

但最关键的是俱乐部手头上的现金及银行存款（储备金），从3598.6万欧直接来到了5054.9万欧元，突破五千万大关。

和前述资产不同，现金是可以是自由流动的。

这也能直接解释为什么俱乐部在夏季转会窗口敢于操作，压价买下法比奥-维埃拉、直签瓦赫迪，甚至在沃尔费租借交易陷入僵局的时候主动提出可以直接以买断价签下球员。

足额现金储备会使得俱乐部敢于开展转会交易。

资产端的数据表明，汉堡当前不断好转的财政状况正在逐步转换为竞技资产，这点从球员注册权金额飙升就可以直接看出。

与此同时，俱乐部高度注重资金流动性，在保证三千万基本储备金维持的同时，现金储备已经拉到了五千万欧元水准；与此同时，Levi签约的十年餐饮赞助合同已经预支了一千万欧元（左右）的现金，为俱乐部提供了更为丰富的现金储备。

现在的汉堡已经不需要过多讨论财务安全及资金平衡问题，球队可以将更多资金用于竞技层面的支持及建设。

接着是负债板块，负债板块有好几个数值容易看晕。

首先是总负债出现上升，来到了5460.4万欧元。

但这并不代表着汉堡又开始借钱了/欠债了/财务转差了，负债上升的主要原因是升级之后带来的各项支出提升，尤其是球员注册权带来的转会应付款。

接着是A板块的股本和公积。

船王的3000万欧元债转股是以“股本+资本公积”的形式进来的，也就是股本增加46.875万欧元，公积增加2953.125万欧元，二者拟合刚好是3000万欧元。

在债转股工作完成后，B项特别列明的“可转换债券”也就自然归零。

接着是历史亏损（未弥补亏损），也就是媒体在早些年非常喜欢提及的“汉堡已经亏损xxx万欧元（甚至上亿欧元）”。

这里的亏损不代表全都是欠债；反之，每一年的利润将会抵掉下一年的历史亏损。

下一财年，汉堡在这一项将会是-40M。

负债板块的第一项就是2019年发行的球迷债券，今年到了最后归还期。

绝大多数球迷债券已经如期归还，剩余91.5万欧元主要是有些球迷还没有拿实体票券来兑换，俱乐部为这一部分球迷保留一年的追索权利。

银行欠债还有19.2万欧元，额度很小，而且在一年内会全部出清。

上述债务的逐项偿还，也代表着汉堡的财政结构仍旧在不断改善。

在资产负债板块，值得我们关注的是应收及应付转会款，这里能部分解释一些球员的潜在转会费问题。

首先需要了解一个足球转会中的常见做法：俱乐部之间的转会费通常不会一次性支付，反倒是分期支付占了大头。

相比一次性支付，分期支付能够降低单个转会窗口对现金流的压力，因此更符合多数俱乐部的财务安排。

只有在触发解约条款、买断条款，或双方另有约定时，才更可能出现一次性支付的情况。

例如，在上图的“转会应收款”条文中，汉堡在本财年还有501万上下的转会款尚未收到；在“应付转会款”条文中，汉堡的应付款从659.4万欧元直接飙升到了1222.1万欧元。

结合25年夏季转会窗口的情况，就能得出赖斯转会布鲁日的交易采用多年分期支付的方式进行；与之对应的则是25年的夏季转会窗口，汉堡大量租借球员支付租金，或是应用解约条款、买断条款购买球员（伦贝格为降级解约条款，费利佩为买断条款，奥马里为买断条款）。

真正采用直接转会购买的球员较少，且多数采用分期。

接着我们来看这一张表，该表格把负债部分的应付款拆的更细致了。

当前，汉堡存在1222.1万欧元的转会应付款，其中有832.9万欧元在一年以内必须支付；而另外389.2万欧元被延长到1年以上支付，没有5年以上支付的款项。

那么在24-25财年呢？

括号数据便是上一财年的数据：转会应付款659.4万欧元，其中一年以内596.3万欧元；一年以上63.1万欧元。

由于汉堡当前现金流充足，注册状态也一切正常，所以我们会默认球队已经在过去一年支付全部款项，只剩下63.1万欧元（甚至更少）需要汇入本财年需要支付的板块。

由此可知，汉堡在过去一个赛季更多采用了分期付款的交易模式，且部分交易的支付时间点拉到了一年以上（对应389.2万欧元的支付方式，绝大多数为新出现）；剩余转会费应付款已经大于当前媒体爆料的总支付款（在排除买断、解约条款等需要立即支付的款项以后），因此不排除部分球员当前报道的转会费仅为初始转会费的可能性，例如球迷圈子广为流传的洛孔加交易金额仅为10万欧元。

最后需要讲的是其他负债，里头有一笔1013.3万欧元的负债基本没怎么动过。

这笔负债是船王的，2022年俱乐部向HanseMerkur和船王的Kühne Holding AG借款筹集资金，以完成2024欧洲杯人民公园球场的翻修工作。

下文是官网在2022年12月14日的叙述：Kühne Holding AG und weitere Darlehensgeber stellen Millionenbeträge zur Verfügung und unterstützen die HSV Fußball AG. Damit können nun auch die erforderlichen Modernisierungen am EURO-2024-Standort Hamburg eingeleitet werden.后续年份，HanseMerkur的相关负债已经尽数归还；而船王这笔钱双方都心照不宣的继续拖着，胡维尔还曾经表示“这笔钱当前在汉堡这里以现金形式释放，赚到的利率会更高”。

不过有趣的是，俱乐部在财报中用的措辞是“对另一名股东的负债”，绕开了船王的大名。

四、财报之外的一些细节1、汉堡并不喜欢在财报中提及“船王”库内的名字，至少近几年非常不喜欢。

2022年，汉堡向保险公司及船王借款后，在22-23财年财报中写的是“为了完成球场现代化改造，取得了私人投资者的贷款”；23-24财年，船王的空投计划部分落地，债转股方案得到落实，财报写的是股东大会批准了一笔3000万欧元可转换债券；24-25财年，财报依旧避开提及屈内大名，进而描述债转股在下一财年如何开展；25-26财年，当财报提及剩余的1013.3万欧元历史债务的时候，用的措辞是“对另一名股东的负债”。

措辞非常丰富，但对应的股东是“船王”库内的时候，财报会选择避开说明。

2、汉堡在今年的财报中头一次不公开银行授信额度的相关细节，原因不明。

在过去五年财报中，汉堡都会公布自身仍持有的银行授信额度：1800万欧元（21-22）、1800万欧元（22-23）、300万欧元（23-24）、1300万欧元（24-25）。

然而，今年财报没有公开银行授信额度，并注明“公司还有额外的、截至资产负债表日尚未使用的授信额度”；但在风险板块，财报又明确这些授信额度是银行授信（Kreditlinien bei Banken sichern die kurzfristige Zahlungsfähigkeit）。

至于为什么需要隐藏银行授信额度，是否存在额外动作，暂时不得而知。

3、汉堡的财报其实在持股比例这块一直写的很模糊，主要披露母会持股比例，而完整的少数股东结构通常通过会员大会、法律形式改革等专项材料公开。

25-26财年的财报，俱乐部仍披露母会持股比例为68.2%，其实已经相较上一财年的75.1%出现降低（原因是3000万欧元的债转股稀释了持股比例），但并未进一步拆解其余31.8%的具体归属。

而且，这31.8%的持有人并不是稳定的，且两次变动都和“船王”库内有关。

2025年6月26日，“船王”库内将其7.5%的持股卖给了斯巴达银行，斯巴达银行也得以拥有了一个监事会（KgaA公司架构下的）席位；2026年9月上旬，媒体再次披露“船王”库内将其持股的4.5%转售给了Hanse Raute，而该公司执行董事便是多年代理船王基金会事务的Hans-Walter Peters；与此同时，Ampri作为小股东的持股部分被Hanse Raute收购。

面对如此大的持股结构波动，财报选择了不公布相关细节。

4、过去五年，汉堡会等到夏季转会窗口结束，也就是来到9月份再签署财报；10-11月再对外公开，这样做可以完整披露夏季转会窗口的重大人员变动情况。

然而，今年的落款签字时间线提早到了8月24日，财报公开也对应提前了1-2个月。

落款日期的提前导致夏季转会窗口的部分重要变动都未在财报中有所展现；8月24日至今出现的部分重大事项也自然没有完成事前披露。

然而我们都知道，“船王”库内已于当地时间8月23日深夜离世，消息于8月24日公开。

至于8月24日这一异常提前的签署日期是否与“船王”库内去世及其后续资产、持股和融资安排有关，目前没有任何证据可以说明。

但可以确定的是，这个时间点提前的异常多且非常敏感，球迷圈子对俱乐部如此早签署财报也存有疑问态度。